99%股票+1%资产=约402亿元 双汇发展吸并双汇集团是桩好买卖吗?

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记者吴正毅编辑少昊

双汇发展最近发布了一项重组计划，计划以约402亿元人民币的价格吸收并合并控股股东双汇集团。

有一段时间，外界惊呼双汇发展的市值将从800亿英镑升至1200亿英镑。事实上，这是一个误会。据《上海证券报》记者分析，双汇集团401.67亿元总估值的99%来自其在双汇发展59.27%的股份，交易完成后双汇集团所持股份将被注销。从结果来看，合并后，上市公司的总股本仅增加了2000万股。

“这种吸收不是简单的增加，而是类似于股票交易。新增工业资产很少，对关联交易的业绩浓缩和消除影响不明显。”市场人士指出，双汇集团被撤销后，所有债务都将由上市公司承担，这一点应该引起更多关注。“这对中小股东来说是笔好交易吗？这真的很难说。”

402亿的估值是99%的股票

根据该计划，双汇发展将通过向双汇集团的唯一股东Rotex发行股票来吸收和合并双汇集团。交易完成后，双汇将成为存续方，并将继承和承担双汇集团的所有资产、负债、人员、业务、合同及其他所有权利和义务。双汇集团将取消其法人资格，双汇集团持有的上市公司股份将被取消，Rotex将成为控股股东。

目前，双汇集团持有双汇发展59.27%的股份，而Rotex直接持有双汇发展13.98%的股份，Rotex共控制双汇发展73.25%的股份。交易完成后，Rotex将直接持有双汇发展73.41%的股份，略微增加约0.16%。

由于股票同时发行和注销，交易完成后，上市公司总股本约为33.2亿股，较目前的33亿股略有增加。

执掌万隆的双汇部门的股权结构非常复杂。在此次交易之前，香港万洲国际股份有限公司的子公司Rotex通过双汇集团控制了双汇发展。万洲国际上游有两层结构，母公司为邢台集团。

复杂的股权结构是万隆管理层收购和其他管理团队的产物，其中在香港注册的Rotex是关键平台。在国际顶级投资银行参与的资本运营中，万隆领导的管理团队最终完成了进入。2012年，双汇集团的全部肉类资产通过私募方式进入上市公司。

双汇集团今天还剩下什么？据披露，除双汇发展外，双汇集团只有四家控股和参股公司，分别是漯河双汇迎海调味食品有限公司、漯河双汇益科生物环境保护有限公司、漯河双汇计算机软件有限公司和河南双汇集团金融有限公司，它们也是本次交易拟注入的增量实物资产。

然而，双汇集团99%的估值来自双汇发展的股票，价格约为397.76亿元，而实际注入的工业资产仅占1%，不到4亿元。“双汇发展发行股票购买双汇集团的股权，这实际上相当于‘发行股票回购股份’。”蒂姆·辛资本的研究人员说。

增稠性能效果待定

显然，这不是加法问题。我们应该如何判断这笔交易的价值？双汇的声明是以此次重组为契机，进一步聚焦主业肉类产业，完善产业链，优化治理结构。

但市场也有不同的声音。原因是，合并完成后，双汇集团的法人资格将被取消，双汇发展将继承和承担双汇集团的全部资产、负债、人员、业务、合同等全部权利和义务。

数据显示，截至2018年9月底，双汇发展的资产负债率为34.5%。根据双汇集团的合并报表，截至2018年9月底，负债约为103亿元，资产负债率为43.7%。双汇集团2016年和2017年的负债分别为38.84%和42.95%。数据显示，双汇集团的资产负债率逐年上升，市场参与者担心其资产并入上市公司体系后，会不会推高上市公司的整体负债率？

2016年、2017年和2018年1-9月，双汇集团的收入分别为519.7亿元、506亿元和365.3亿元，净利润分别为46.26亿元、45.23亿元和38.25亿元。同期，双汇发展的收入分别为518.22亿元、504.47亿元和365.16亿元，净利润分别为44.05亿元、43.19亿元和36.52亿元。可见，双汇集团的收入和利润大部分来自双汇发展，其他资产的业绩贡献几乎可以忽略不计。

根据“天银超”数据，双汇集团、漯河双汇物流投资有限公司(以下简称“双汇物流”)和漯河惠生生物科技有限公司(以下简称“惠生科技”)的优质资产均发生于2018年12月。股权发生变化，控股权移交给香港企业万通物流国际有限公司和万盛药业(香港)有限公司，两者均成立于2018年10月19日，一份经纪研究报告指出，这两家公司并未注资，预计将扩大空独立对外运营的空间。

根据双汇发展2017年年报和2018年第三季度报告，双汇物流和惠生科技是双汇企业中除Rotex外与上市公司关联交易较多的企业。2018年1月至9月，两家公司的关联交易总额约为15亿元人民币。

“交易完成后，总股本有所增加，待注入资产的利润增幅很小。对于上市公司来说，没有提高业绩的效果，减少关联交易的效果也不大。相反，它必须承担集团的大量债务。中小股东的价值是什么？”一些投资者这么说。

一些业内人士认为，双汇集团整体上市与当前的经营环境有关。从经营层面看，双汇发展2017年及2018年1月至9月的收入和净利润均有所下降。

来源：时代品牌网