美国银行前高级副总裁席波：零利率与中国当前经济发展阶段不匹配

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作者:时代财经余思怡

5月13日晚，美联储主席鲍威尔明确表示，美联储目前不担心负利率。随后，英格兰银行和日本银行表示支持鲍威尔反对负利率。

5月14日，2000亿元的mlf到期，央行没有更新。与到期规模相比，5月15日新的mlf规模减少了1000亿元，降息幅度没有达到市场预期，表明货币政策进一步放宽了0/。当天，国债期货市场发生了变化，开盘后短期暴跌，然后迅速上涨。

Mlf降息、lpr降息、RRR降息和央行反向回购都是货币政策工具，其中利率是最常规、最有效的手段。

2019年8月，中国人民银行宣布改革和完善lpr形成机制。随着lpr的规范化，利率市场化取得了长足的进步。目前利率市场化的阻力在哪里？中小企业融资有什么困难？中国有可能走向零利率吗？进一步宽松的可能性很大吗？针对这一系列问题，5月13日，采访了北京金石科技有限公司首席顾问、美国银行前高级副总裁博。

据博分析，货币政策对贷款利率传导不畅的主要原因是银行内部市场资金池和存款资金池没有开放，导致市场资金和存款资金分离。随着银行争夺存款，尤其是一年期以上的存款，存款利率不是下降而是上升。通过lpr，央行直接绕过资本市场来引导贷款利率，降低实体经济的融资成本。在这个过程中，lpr引导商业银行建立独立的定价能力。

Xi博表示，利率市场化改革的进程是曲折的，因为商业银行的精细化管理能力有待提高。商业银行没有根据资本成本、运营成本和风险成本对贷款进行完全独立的定价。他预测，利率自由化可能还需要10年才能完成。当商业银行独立定价能力确立后，lpr的适用范围将越来越小。

对于中国零利率和美国负利率的预期，博坦言，零利率与中国现阶段经济发展和金融体系现状不相适应，实施零利率的可能性很低。

美国的负利率对经济弊大于利。他预测，美联储短期内可能会出现技术性负利率。从中期和长期来看，美国经济相对稳定，负利率不太可能出现，但政治压力可能是一个变量。

Xi博，北京金石辛颖科技有限公司首席顾问，美国银行前高级副总裁

时代财经:受疫情影响严重的中国中小企业频频发声，货币政策传导效果不畅，导致融资贷款成本高。你认为这是由货币政策传导链中的哪个环节引起的？

Xi波:当前货币政策传导链是中央银行政策利率影响市场利率，市场利率影响银行内部转移定价利率，银行内部转移定价利率影响信贷利率。这是一个标准的传导工具。

这基本上是世界发达国家的情况。例如，美联储利率影响资本市场利率，资本市场利率影响商业银行的内部转移和定价，并引导信贷利率。

货币政策传导不畅的主要原因可能在于中国目前的银行体系。从政策利率到市场利率的联系仍然非常有效。过去几年，当央行降息或降低RRR利率，或释放流动性时，市场利率普遍下降，但存贷款利率没有下降。

理论上，银行的贷款资金可以来自存款和市场资金。如果贷款资金来自市场资金，贷款利率也会下降。但事实上，银行内部并非如此。银行内部的市场利率很难传导到贷款利率，而贷款资金主要来自存款，贷款利率受存款利率的影响。

过去，中小银行热衷于规模效应，掠夺资金和存款，存款利率并没有随着市场利率尤其是一年期以上存款利率的下降而下降。当存款利率上升，贷款资金来源于存款利率时，贷款利率很难下降。

造成这种情况的根本原因是两个内部基金池市场基金池和存款基金池尚未开放。

首先，由于监管限制了银行间基金的规模，银行间基金市场的基金无法支持贷款。其次，由于中国资本市场不完善，套利机构是不允许存在的。在美国，如果发生这种情况，它会从市场上吸收一笔钱并存入银行，但在中国是不允许的。这导致了市场资金和存款资金的分离，存款利率一直在上升，而贷款利率却无法下调，导致贷款政策传导不畅。

现在，央行通过lpr，直接绕开资本市场引导贷款利率，绕开中间资本市场，直接发挥资产定价的作用，希望通过“双轨一轨”直接干预贷款利率，降低实体经济的融资成本。

lpr改革后，除了贷款利率要求外，对银行内部资本成本的确定机制(ftp资本转移定价机制)也有了明确的规定。政策利率不仅直接影响贷款利率，还影响银行贷款的资本成本。整个贷款的资本成本。它占贷款成本的60%~70%。当资本成本下降时，整个贷款成本也会下降。

时代财经:4月20日，央行宣布了新的存款准备金率:1年期存款准备金率为3.85%，5年期lpr为4.65%。与前期相比，一年期贷款利率降低了20个基点，中小企业的融资成本确实降低了。在中国，中小企业融资难、融资成本高是一个长期问题。症结何在？

Xi波:我们先来看看美国的大、中、小企业的情况。美国大、中、小企业的融资渠道不同。

大型企业主要通过股票市场和债券市场直接融资，这比银行贷款的成本要低一些。在为大企业融资的过程中，银行扮演着投资银行的角色，协助发行股票、债务和债权，而不是直接提供资金。

在商业模式之后，中型企业的收入和成本已经相对稳定，他们需要一笔钱来扩大经营规模，但是他们还没有能够直接在市场上筹集资金，他们的融资主要来自银行。美国商业银行尤其是区域性商业银行的信贷主要支持当地的中型企业。由于中型企业盈利模式稳定，资金偿还能力强，银行为中型企业提供资金和全套服务。随着这些企业的上市，它们可以为企业提供投资银行服务。

小微企业的资金来源是企业主自己，他们抵押财产或向他人借钱。小微企业业务不稳定，抗风险能力弱，没有稳定的盈利模式，但发展到一定阶段，也会寻求银行的支持。这时，我们可以得到政府的支持，而政府担保解决了小微企业没有抵押品和完整金融机制的困境。

美国中小企业管理局为这种小微企业提供了保障。疫情爆发后，小微企业的融资全部来自美国政府。政府直接给银行钱，并让他们借钱给小微企业。只要小微企业保证不裁员，50%-70%的小微企业都能获得贷款。

在我国，大企业的直接融资渠道不畅，大部分是银行融资，这挤压了中小企业的融资来源。例如，一个银行账户经理宁愿借给大企业10亿英镑，也不愿借给小企业100万英镑。因此，运营成本和风险成本都很低。

因此，我建议:第一，今后扩大大企业直接融资、股权融资和债券融资的渠道，使大企业不再挤压中小企业的贷款。

二是建议地方商业银行提高差异化管理水平和风险量化能力。由于银行长期贷款给大企业，量化风险的模型并不完善。像美国这样的中型企业主要依靠风险模型来量化风险。中国依靠人民来保证。如果出了什么问题，贷款的客户经理应该负责。这种问责制导致中国商业银行的账户经理不愿向中小企业放贷。

第三，我希望政府增加对小微企业的担保。

时代财经:低利率被认为是利率市场化改革的关键一步。中国的利率市场化改革已经持续了20多年。你认为阻力在哪里？为什么低利率至今仍是利率市场化的过渡阶段，这个过渡时期需要多长时间？

Xi波:1995年以来，国家推进了利率市场化改革，先是外币后是本币，先贷款后存款，先大额后小额，先长期后短期。根据央行的声明，低利率是最后一步。然而，这一过程非常曲折，因为商业银行的精细化管理能力有待提高。

2009年以前，国内商业银行规模扩张很快，利率由央行控制，所以存贷款利率始终保持在3%。

从2009年到2010年，时任招商银行行长的马魏华率先提出了第二次转型，即经营必须从规模扩张向精细化管理转变。招商银行建立了一套精细化的管理体系，如内部定价、成本控制、外部利率定价、资产负债等，我也从中参与了指导。

但经过这么多年，国内商业银行的理性定价能力仍有待提高。例如，在2015年，当存款利率被释放时，它是第一次被释放并且上升了10%，并且存款利率在一夜之间上升了10%。但是，存款利率应根据银行的资本成本、运营成本和风险成本来计算。

这发生在美国，那里的利率市场是最好的。1981年美国进行利率市场化改革时，有3000多家银行。1987年，利率市场化完成后，还剩1600多家银行，其中近一半被淘汰。

当商业银行不能精细管理自身成本时，就会出现非理性定价。这也是监管部门的关注点，因此利率市场化的推进过程是先推外币，再推本币，以防止商业银行之间的恶性竞争。

时代财经:如何避免银行间的恶性竞争或其他金融风险？

Xi博:随着这个过程的进展，监管当局也推出了配套设施。

第一步是自律机制。2013年9月，央行表示，“谁在自律和精细化管理方面做得好，我就把定价权交给谁。”谁能证明自己有合理的定价能力，谁就可以发行大额存单，大额存单可以独立定价。

第二步是引入存款保险制度。如果存在恶性竞争，银行破产，人们可以免受影响。

第三步是引入私人资本来经营银行，允许具有更强竞争力和更合理定价权的银行参与，并允许腾讯(Tencent)和阿里(Ali)等有实力的企业经营私人银行。在去年出台的商业银行破产法中，定价不合理的银行注定要破产。

市场化改革逐步推进，核心原因是商业银行担心缺乏精细化管理能力建设，不合理的竞争必然会导致金融体系不安全。

当我们还不能完全根据资本成本、运营成本、风险成本和美国的经验来给贷款定价时，中央银行引入了lpr来引导商业银行逐步建立独立的定价能力，并最终过渡到以货币市场利率为主导。随着商业银行独立定价能力的确立，lpr的适用范围越来越小。

时代财经:这个过程需要多长时间？

Xi波:当我2010年回到中国时，很多人问我，利率市场化需要多长时间？我说大约20年。十年过去了，所以估计还会有十年。但是现在科技的发展日新月异，科技的发展将推动银行的定价能力迅速提高。

许多银行已经建立了独立的定价能力。建行、招商银行、兴业银行、南京银行、北京银行等多家先进银行可以根据每笔贷款的期限、利率、方式、抵押物、还款方式、客户风险等，计算出每笔贷款的资本成本、运营成本和风险成本。

还有第二个层次需要认识。如果长期存在低利率，中小银行会不会慢慢地把它作为基准利率，更多地依赖低利率而忽视自身精细化管理能力的建设？因此，lpr推出后，推出了《内部转移定价指引》，要求商业银行完善和建立这一套完善的管理体系，许多中小商业银行现在都在做这些配套工作。

时代财经:在利率市场化的过渡时期，低利率指引有哪些弊端？目前，lpr的报价主要基于大型金融机构，且大部分是国有大型金融机构，报价主体相对单一。这将如何影响报价和市场风险定价？

Xi波:报价主体比较简单，这会真正影响报价和市场风险定价。在现在引用的16家银行中，大银行所占的比例相对较大。但也包括Xi银行、泰州银行、顺德农村商业银行等中小银行，它们在一定程度上仍具有代表性。我建议监管当局应该考虑不断扩大范围。

其次，大型银行的资本成本相对较低。如果确定以中小银行为主体的lpr，对中小银行定价能力的引导仍有争议，这将给中小银行的经营带来很大压力。

时代财经:利率市场化的一个重要基础是国债收益率曲线的完善，即无风险收益率。我国目前国债市场的期限结构取得了哪些进展，哪些方面需要改进？

Xi波:收益率曲线是金融市场的重要组成部分。金融市场中的许多活动都围绕收益率曲线展开，如资产定价、期权定价、金融产品设计等。

我国国债收益率曲线正在逐步改善，但仍存在短期国债、关键利率点发行量小、发行品种不足、二级市场交易规模小、衍生产品缺乏等问题，导致市场效率不足。

时代财经:4月份的一年期lpr是自去年8月份开始lpr改革以来的最大跌幅，企业的贷款成本大幅下降，甚至还派出资金追逐低风险资产。一些声音认为，泡沫风险有上升的迹象。你认为进一步宽松的可能性相对较低吗？

Xi波:目前，受疫情影响，实体经济压力很大，失业率也在上升，不仅是中国，世界各国都是如此，进一步放松货币政策是大势所趋。就像生病的人必须吃营养一样，这是一个普遍的趋势。

吃营养，会影响发胖吗？就像现在一样，会有一些小额资金用于抵押贷款吗？会有的，但这不是大趋势。

时代财经:最近，全世界都在讨论美国进一步宽松货币政策和进入负利率的可能性。中国会走向零利率吗？

Xi波:中国实行零利率的可能性非常小。

首先，中国经济仍处于快速增长时期，零利率与中国目前的经济增长不相匹配。

第二，中国人的存款规模约为100万亿元。如果存款利率为0，银行不会支付利息，但也会让人们向银行支付利息。那么100万亿元的老百姓会去哪里呢？你会去房地产投机吗？

第三，目前国内商业银行和金融企业实际操作非常困难。如果存款流失，银行负债和资金将会短缺，这将对金融体系的安全性产生一定的影响。

时代财经:北京时间5月13日晚，美联储主席鲍威尔宣布美联储反对负利率。你怎么想呢?

Xi波:建立美联储的主要目的是控制通货膨胀，把通货膨胀率控制在一定范围内，防止经济过热，给老百姓造成损失。经过一些实践，尽管法律没有规定美联储确保就业的职能，但美联储将失业率作为第二个主要指标。

美联储密切关注这两个值，在经济上升和过热时关注通胀率，在经济下降时关注失业率。

现在失业率受疫症影响，有人说可能会上升至20%或以上，明显超过了美联储将失业率控制在5%至6%的要求。因此，美联储一直在通过降息等渠道刺激经济，确保就业率。

5月12日晚，美联储直接和间接购买了公司债券，这是前所未有的。当天，美国股市大幅上涨。

目前，日本银行和欧洲央行都有负利率。上周，美国联邦基金利率的长期趋势也转为负值，主要是因为高失业率和美国政府对美联储施加的压力，希望采取与日本和欧洲相同的负利率。

然而，实施负利率有几个障碍。首先，美国法律规定利率不能为零，因此不能为负。那么它怎么能绕过法律呢？在2008年和2009年，当美国降息时，短期内出现了技术性的负利率，以避免触法，但美联储当时表示，“利率低于0.25%。”

第二，美国经济短期内可能面临巨大压力，但中长期增长率一直在2~3%，这是一个稳定的增长率。这与日本和欧洲不同，它们正面临滞胀的压力。

第三，负利率对金融和经济的危害很大。这会使银行的利润减少/0/。美国银行的信贷是支持经济发展的一个非常重要的手段。如果银行的利润被压缩，银行将会有问题，负利率对经济的危害将大于收益。

第四，可能会出现现金流。如果美国人在利率出现后不适应，不像日本国民那样长期适应，钱会从银行跑到其他渠道，这将对金融系统的安全产生很大影响。

总体而言，美联储短期内可能会出现技术性负利率。从中期和长期来看，美国经济相对稳定，负利率不太可能出现，但政治压力可能是一个变量。

来源：索菲亚回声报中文网